HelloFresh - Dead or Alive?

 

Inledning

HelloFresh SE är en ledande global leverantör av matkassar och färdiga måltider på prenumerationsbasis. Bolaget har vuxit snabbt under pandemin, men står nu inför en fas där tillväxttakten avtagit och fokus har skiftat mot lönsamhet och kassaflöde. På sin Capital Markets Day (CMD) den 20 mars 2025 presenterade HelloFresh ledning en strategi för 2025–2026 som betonar kostnadseffektiviseringar och produktförbättringar​

​

Ledningen aviserade ett effektiviseringsprogram med kostnadsbesparingar om cirka 300 miljoner euro årligen till 2026, varav 70% ska vara genomförda redan vid utgången av 2025​

Samtidigt investerar bolaget omkring 100 miljoner euro i att förbättra kundupplevelsen – bl.a. dubblerat receptutbud, större portioner, lojalitetsprogram (HelloFresh Rewards) och snabbare leveranser för att höja kundvärdet och driva framtida tillväxt​

Antaganden för 2025-2026

Basscenario

Basscenariot utgår från HelloFreshs egna prognoser och målsättningar som kommunicerades i samband med bokslutet 2024 och CMD 2025. Bolaget förväntar sig att koncernens intäkter minskar med 3–8% under 2025​

Detta är en tydlig nedrevidering jämfört med marknadens tidigare förväntningar om svag tillväxt​
drivet av att HelloFresh drar ned på marknadsföring och fokuserar på färre men mer lönsamma kunder. 

Vi antar i basscenariot att intäkterna faller omkring 5% under 2025 för att sedan stabiliseras och återgå till tillväxt år 2026. För 2026 antas en måttlig intäktstillväxt på 5%, då effekterna av produktförbättringarna och ett normaliserat kundbeteende kanske börjar ge effekt.

På resultatsidan förväntas lönsamheten förbättras markant tack vare kostnadsbesparingarna. HelloFresh guidar för att justerat EBIT (AEBIT, exkl. nedskrivningar) ska öka från €136 mn 2024 till €200–250 mn år 2025​

Vi lägger oss i mitten av det intervallet
i basscenariot (ca €225 mn AEBIT 2025, 3,1% rörelsemarginal). Detta innebär att en stor del av besparingarna faller till resultatet trots fortsatta investeringar i kunderbjudandet. För 2026 antas att "full effekt av kostnadsprogrammet" (ca €300 mn årligen) uppnås, vilket tillsammans med viss volymtillväxt lyfter marginalerna ytterligare. I basscenariot stiger AEBIT-marginalen till omkring 5% år 2026 (motsvarande €380 mn i rörelseresultat). På EBITDA-nivå vilket innebär det en marginal runt 8–9% år 2026, upp från 5,2% år 2024​
.

Efter 2026 antar vi att HelloFresh kan återgå till tillväxt i linje med ledningens vision om “höglönsam tillväxt från 2027 och framåt”​

I basscenariot antas intäktsökningar kring hög ensiffriga procent 2027 (drivet av högre kundlojalitet, ökat ordervärde och expansion av Factor). Rörelsemarginalen antas samtidigt stabiliseras runt 7% i det längre perspektivet, givet fortsatt kostnadskontroll och skalfördelar, men också investeringar som behövs för att behålla kundtillväxt. En EBIT-marginal på cirka 7% motsvarar en EBITDA-marginal kring 10% (i linje med bolagets historiska toppar och målsättningar, då matkasse-segmentet nådde 9,8% AEBITDA-marginal 2024​

Bull case (optimistiskt scenario)

I bull-scenariot ser vi en snabbare återhämtning och mer gynnsam utveckling än i basscenariot. Intäktsfallet 2025 blir då något mildare (runt –3%). Under 2026 och 2027 antas HelloFresh lyckas växa kraftigare, med tillväxttakter kring 10–12%, drivet av framgångsrik lansering av produktförbättringarna. T.ex. kan lojalitetsprogrammet och det dubblerade receptutbudet ge en snabb ökning av ordervärde och kundinflöde. Även den snabbväxande Factor bidrar. Vilket i ett optimistiskt scenario fortsätter med stark tillväxt 2026–2027.

Kostnadsbesparingarna antas i bull-scenariot genomföras fullt ut och eventuellt överträffa målet något. Bolaget talade vid CMD om ett “recept för att återfå försäljningstillväxt” samtidigt som man fokuserar på resultatet​

Vi antar därför att HelloFresh kan kombinera tillväxt med ytterligare marginalexpansion. Rörelsemarginalen stiger till 6% redan 2025 (överträffar guidningen något) och uppåt 8% år 2027. 

På sikt (2028–2029) kan marginalen stabiliseras runt 8%, givet att bolaget eventuellt ökar vissa tillväxtinvesteringar när marknaden tar fart. Detta scenario motsvarar att HelloFresh verkligen lyckas bli ett mer effektivt och skalbart bolag efter en effektivitets "reset”, med EBITDA-marginal i övre ensiffrigt eller låg tvåsiffrigt spann, vilket är högt men nåbart om både matkasse- och färdigmatssegmenten presterar väl.

Bear case (pessimistiskt scenario)

I bear-scenariot antas att marknadsläget och bolagets omställning blir svårare än väntat. Intäkterna 2025 hamnar i nedre delen av prognosintervallet ca –8%. Då konsumenterna drar ned mer på utgifterna och HelloFresh förlorar en del kunder när marknadsföringen stryps. År 2026 blir ingen vändning, utan omsättningen står och stampar (0% tillväxt) eller ökar endast marginellt. Först 2027–2028 ser vi en försiktig återhämtning med låga ensiffriga tillväxttal (t.ex. 3–5% per år)

Trots effektiviseringsprogrammet riskerar en del kostnadsbesparingar att ätas upp av negativa skal-effekter (lägre volymer) eller behov av rabatter för att behålla kunder. 

Värdering och antaganden

• Intäkter och tillväxt: Utvecklas enligt respektive scenario. 

• Rörelseresultat: Bygger på antagna EBIT-marginaler per år i varje scenario. Exempelvis i basscenariot 3,1% EBIT-marginal 2025 (motsvarar €225 mn i EBIT) 

• Av- och nedskrivningar: Historiskt hade HelloFresh €231 mn i avskrivningar 2023 (ca 3,0% av omsättningen)​

• Investeringar: Under 2023 uppgick investeringsnettot till ca €305 mn (beräknat från positivt operativt kassaflöde €384 mn vs fritt kassaflöde €78 mn)​

  Framåt förväntas investeringsbehoven främst avse underhåll och selektiv expansion (t.ex. nya Factor-kök i EU). I basscenariot antas capex omkring 3% av intäkterna per år, vilket ungefär motsvarar avskrivningarna och innebär en balanserad investeringsnivå. I bull case antas något högre capex (3,5–4% av omsättning) för att stödja snabbare tillväxt, medan i bear case antas liknande eller något lägre (t.ex. 2,5–3%) då bolaget skulle dra ned expansionsplaner.

• Rörelsekapital: HelloFresh har en affärsmodell med betalningar från kunder relativt nära leverans, vilket innebär att rörelsekapitalbehovet inte är stort och ibland kan vara negativt (förskott från kunder).

Multipelvärdering: 

• Basscenario 2026: EBITDA ~$650 mn (marginal 8,5%) och nettovinst ~$280 mn 

• Bull scenario 2026: EBITDA ~$775 mn (marginal 9,5%) och nettovinst ~$370 mn.

• Bear scenario 2026: EBITDA ~$490 mn (marginal 7%) och nettovinst ~$210 mn.

För att välja multiplar tittar vi på både sektorkompisar och HelloFresh historik. Traditionellt handlas mogna detaljhandels-/konsumentbolag kring 7–10x EV/EBITDA och 15–20x P/E, medan snabbväxande tech-inriktade konsumentbolag kan värderas högre. HelloFresh befinner sig dock i en resultatfokuserad omställning, vilket troligen ger mer modesta multiplar i närtid. Vi använder ungefär följande multiplar i värderingen:

• Basscenario: EV/EBITDA 8x på 2026 års EBITDA och P/E 15x på 2026 års resultat.

• Bull case: EV/EBITDA 10x och P/E 20x (högre pga. både tillväxt och lönsamhet över snittet).

• Bear case: EV/EBITDA 6x och P/E 10x (lägre multiplar motiverade av svag tillväxt och högre risk).

Värderingsresultat

Basscenariot indikerar ett aktievärde omkring €30 per aktie.  

Bull-scenariot stiger värdet till €40–45 per aktie. Det optimistiska scenariot antyder om bolaget levererar högre tillväxt och marginal. 

Bear-scenariot sjunker det värdet till runt €12–16 per aktie. 

Slutsats

Värderingen av HelloFresh är känslig för antaganden om tillväxt och marginaler de kommande åren. 

I basscenariot – som reflekterar bolagets egen prognos om lägre intäkter 2025 men högre lönsamhet tack vare kostnadsbesparingarna – uppskattas bolagets totala värde till ca €5,4 mdr och ett aktievärde runt €30. 

Det optimistiska scenariot (bull) indikerar att om HelloFresh lyckas återgå till tillväxt redan 2026 och behålla en högre marginal, finns potential för ett värde på €40–45 per aktie. 

Å andra sidan visar det pessimistiska scenariot (bear) att om tillväxten uteblir och marginalmålen inte nås fullt ut, kan värdet per aktie falla mot €12–16.

Givet den information som bolaget delat vid CMD och i sin guidance för 2025, framstår basscenariot som mest sannolikt, med en gradvis vändning efter ett mellanår 2025. Bolaget har tydligt prioriterat lönsamhet framför volymtillväxt i närtid​

​Det aviserade kostnadsbesparingarna på €300 mn årligen till 2026 kommer att ha stor inverkan på resultatet. Vid full effekt motsvarar dessa besparingar nästan 4 procentenheter av 2024 års omsättning, vilket förklarar den förväntade förbättringen av EBITDA- och EBIT-marginalerna​
​
Samtidigt satsar HelloFresh på produktutveckling för att åter växa – ett lyckat utförande här utgör skillnaden mellan bull och bear analysen.

För att sammanfatta, med nuvarande kommunicerade planer ligger HelloFresh på en trajectory mot högre vinster 2025–2026 (även vid något lägre omsättning) och därefter en potentiell återkomst till tillväxt. Investerare bör därför hålla under uppsikt hur väl HelloFresh realiserar utlovade kostnadsbesparingar och om tecken på återhämtad tillväxt visar sig under 2026.

Jag tror att dessa faktorer kommer att vara avgörande för om HelloFresh rör sig mot bull- eller bear-utfallet av värde per aktie under de kommande åren.